Novo ciclo econômico e as perspectivas para os investimentos
Direto ao ponto:
O MOMENTO DE MUDANÇA NO CICLO DE POLÍTICA MONETÁRIA
Hoje, já existe um certo consenso entre os economistas sobre o início dos cortes na taxa Selic para o segundo semestre do ano. Na Órama, acreditamos que esse movimento do Banco Central seja feito em agosto, cortando 25 bps. Em setembro, vemos mais um corte de 25 bps e para as reuniões de novembro e dezembro, o Copom deve reduzir os juros em 50 bps em cada, chegando a 12,25% em dezembro.
Exatamente um ano antes, em agosto de 2022, a nossa taxa básica de juros atingiu o atual patamar de 13,75% a.a.. De lá para cá a inflação acumulada em 12 meses já recuou de 8,73% para 3,94% (dado de maio). Mas “só” essa queda, não seria o suficiente para que o BC invertesse o ciclo e passasse a cortar juros. Era preciso que as expectativas em relação ao IPCA futuro estivessem ancoradas e para isso o novo governo precisaria demonstrar responsabilidade para com as contas públicas.
O cenário nesse período, contudo, esteve bastante nublado. Tivemos uma eleição extremamente polarizada no caminho, um início de mandato conturbado, uma crise de crédito privado, e o mercado passou por alguns momentos de estresse, especialmente devido a ruídos políticos.
Entretanto, desde março, quando foi apresentado no Novo Arcabouço Fiscal, estamos vendo um forte fechamento das curvas de juros futuros no Brasil. Nos títulos públicos, esse movimento também se deu de forma muito acentuada. Os dados recentes de inflação e atividade surpreenderam positivamente o mercado, o que levou a uma onda de revisões das projeções dos indicadores macroeconômicos.
O Relatório Focus do dia 16 de junho trouxe notícias positivas: para o fim do ano, os economistas melhoraram as perspectivas para PIB, inflação caindo, e Selic para baixo. A inflação para 2026 já está em 3,80%. Esse era um sinal importante que o BC estava esperando, e reforça a ideia do início dos cortes em agosto.
Assim, é importante reforçar que o momento de inversão do ciclo de política monetária é extremamente relevante para os investimentos. Isso ocorre, porque as taxas de juros balizam as decisões dos agentes econômicos não só entre poupar e consumir, mas principalmente sobre como alocar os recursos entre classes de ativos.
Na Órama, com essa melhora de cenário também calibramos alguns dos nossos números, mas de certa forma, já estávamos mais otimistas que a média desde a metade do ano passado. Desse modo, as nossas estratégias já estavam ajustadas para capturar a melhoria na percepção de risco fiscal.
Neste material, vamos abordar de forma sucinta como está o cenário e as oportunidades que esse momento traz para os investimentos em diversas classes de ativos.
INFLAÇÃO E ATIVIDADE ECONÔMICA SURPREENDERAM PARA CIMA
O IPCA de maio apresentou alta de 0,23%, abaixo do piso das expectativas do mercado, que oscilavam entre 0,24% e 0,45% (a mediana estava em 0,33%).
A combinação de um índice de difusão mais baixo, junto com a queda dos núcleos de inflação e com um arrefecimento nos serviços contribuem para um cenário de desaceleração da inflação mais consistente.
Para 2023, alteramos nossa projeção para 5,2%, de 6,0% anteriormente. Além do resultado abaixo do esperado, com alimentos apresentando um bom comportamento, a medida de estímulo nos automóveis deverá compensar a alta no preço dos combustíveis nos próximos meses.
Após a surpresa desinflacionária do IPCA de maio, a projeção para a inflação oficial mostrou queda generalizada em todos os horizontes do Boletim Focus divulgado em 19 de junho. A expectativa para o IPCA deste ano recuou de 5,42% para 5,12%. Um mês antes, a mediana era de 5,80%. Para 2024, a projeção cedeu de 4,04% para 4,00%. Há um mês, era de 4,13%.
O presidente do Banco Central, Roberto Campos Neto, reconheceu a importância do resultado do Focus. Ele ressaltou o alívio da curva de juros com a melhora do quadro fiscal. “O mercado de juro futuro caiu mais de 3% desde que o arcabouço fiscal foi anunciado. Com isso a expectativa de inflação começou a cair, abrindo um ambiente para trabalharmos com um juro mais baixo em algum momento à frente“, apontou, acrescentando que “a expectativa [do mercado sobre os juros] está indo na direção correta.”
Na atividade econômica, as projeções para o fim do ano também foram atualizadas após o resultado do PIB do 1º trimestre de 2023 que surpreendeu, avançando 1,9% na comparação com o 4° trimestre de 2022, impulsionado pela Agropecuária, que cresceu 21,6%.
Por aqui, revisamos o nosso PIB para o ano, de 1,3% para 2,1%. Mesmo com todas as boas perspectivas para o Agro que já vínhamos antecipando desde o início do ano, não esperávamos tamanho crescimento no setor. No Focus, as medianas passaram de 1,02% em meados de maio, para 2,14% para o fim de 2023.
RISCO FISCAL DIMINUIU COM UM ARCABOUÇO MELHOR QUE O ESPERADO
Além dos indicadores econômicos terem vindo melhores que o esperado pelo mercado, no campo político, o novo arcabouço fiscal também agradou.
O substitutivo do PLP 93/2023 aprovado na Câmara dos Deputados, aprovada no dia 25 de maio, estabelece medidas de ajustes com gatilhos para contenção de despesa e de renúncias fiscais, além do contingenciamento obrigatório em caso de risco de o governo descumprir a meta de resultado primário. Essas alterações foram muito importantes para tornar o arcabouço mais sólido e permitir a redução dos prêmios de risco nas curvas de juros.
O texto ainda precisa ser aprovado pelo Senado, onde o relator é Omar Aziz (PSD-AM). O PLP está na Comissão de Assuntos Econômicos (CAE), mas ao que tudo indica, o aprimoramento feito pelo substitutivo deve ser mantido. É importante lembrar que mudanças de mérito feitas no Senado, exigem uma nova apreciação na Câmara. Mas de forma geral, as expectativas são de aprovação no Congresso.
Com a Selic recuando, a diminuição de um risco de explosão para os gastos públicos e o andamento de uma reforma tributária contribuem para a melhora no ambiente econômico doméstico como um todo. Assim, um impulso na percepção dos agentes econômico e, por consequência na atividade, ajuda na arrecadação do governo, o que facilita ainda mais o governo a atingir os parâmetros das regras do arcabouço fiscal.
O MERCADO REAGIU COM JUROS FUTUROS PARA BAIXO
Entre o primeiro e segundo turno das eleições polarizadas de 2022, o mercado ficou apreensivo aguardando o desfecho do pleito. Com Lula eleito e PEC da Transição aprovada ainda no ano passado permitindo o governo expandir os gastos em 2023, o mercado passou a exigir mais prêmio nos títulos de longo prazo do governo federal. Esse movimento foi acentuado no início do ano com o governo criticando a atuação do presidente do BCB, Roberto Campos Neto, como podemos ver no gráfico abaixo:
Após o início da tramitação do novo arcabouço fiscal no Congresso, porém, houve uma redução expressiva do juro real com o mercado entendendo que “alguma regra é melhor que regra nenhuma”. Ao retirar parte desse prêmio, voltamos praticamente ao nível que tínhamos logo após o primeiro turno. Naquele momento, as incertezas eram enormes. Dada a margem apertada, ainda não sabíamos como seria o resultado do segundo turno. A forma da transição também era uma dúvida. A equipe econômica não era conhecida.
Hoje vemos que parte dessas perguntas já foram respondidas, e principalmente, que a questão fiscal está sendo endereçada de alguma forma, assim como a reforma tributária. As boas perspectivas para o andamento dessas duas pautas, por si só, ao nosso ver já justificaria uma redução do atual patamar do juro real.
O recuo de quase um 1 p.p no juro real de longo prazo ocorreu em um pouco mais de 3 meses. Porém, se olharmos para um espectro temporal mais longo, percebemos que o atual patamar de juros ainda embute uma incerteza forte.
Uma outra forma que o mercado financeiro utiliza para precificar a incerteza é através dos contratos de DI. A taxa de um contrato futuro de DI é a taxa média diária dos Depósitos Interfinanceiros (DI), calculada e divulgada pela B3, compreendida entre a data de negociação, inclusive, e a data de vencimento, exclusive. Esse instrumento é amplamente utilizado para proteção e gerenciamento de risco de taxa de juro de ativos/passivos referenciados em DI.
Notamos que para os vértices médios e longos, após o início da tramitação do arcabouço fiscal, o fechamento da curva foi da ordem de 250 bps. Se para janeiro de 2024 a taxa está menor que a Selic de hoje, isso significa que o mercado também já precifica cortes a frente.
Essa mudança expressiva nos patamares de juros impacta as classes de ativos de maneira distinta.
PERSPECTIVAS PARA AS CLASSES DE ATIVOS
É muito importante mencionar que cada classe de ativo possui um papel na composição das Estratégias de Investimentos. A diversificação contribui para a redução da volatilidade e buscamos, assim, maximizar os retornos para um dado nível de risco. Isso significa que todas as classes podem fazer parte das carteiras dos investidores. A grande questão é entender o cenário para dosar adequadamente os percentuais em cada uma dessas “caixinhas”.
Existem algumas limitações regulatórias sobre os produtos que podem ser recomendados para cada perfil de investidor. Por isso, é essencial o preenchimento do questionário de suitability e para uma visão específica caso a caso, busque seu assessor de investimentos.
O nosso relatório Mapa de Tendências trata exclusivamente sobre as perspectivas de retorno para cada classe de ativos. Então, aqui vamos abordar de forma resumida alguns pontos principais.
RENDA FIXA
Há exatos um mês publicamos um texto sobre o bom momento para os títulos pré-fixados. A taxa para o DI para janeiro de 2027 estava sendo negociada a 11,15%. Alertamos que tínhamos ali uma oportunidade única de travar taxas elevadas e também, com a expectativa de fechamento ainda maior da curva, havia a possibilidade de ganhos de capital no secundário antes do vencimento.
Desde então, esse contrato já teve um recuo de mais de 60 bps, o que é bastante expressivo. Para quem entra hoje em títulos prefixados, as taxas já não são tão atrativas quanto no passado. Quem já está com esses investimentos na carteira, eles estão ajudando muito na rentabilidade do portfólio.
Contudo, ainda existem oportunidades de garantir um carrego alto. A tendência é que as taxas continuem despencando e, no curto prazo, já não as veremos no mesmo patamar.
Com a perspectiva de início do recuo da Selic, os ativos pós-fixados também são impactados com uma expectativa de retorno menor. Porém, precisamos prestar atenção a que taxa o produto está sendo negociado. Taxas como 120% do CDI, por exemplo, se encontram em um patamar superior ao que conseguimos em títulos pré para o mesmo prazo, por exemplo. Além disso, a parcela pós nas estratégias, têm um papel de reduzir a volatilidade total e podem também servir de reserva de oportunidade para investimentos posteriores em outras classes.
Para os ativos indexados à inflação, os prêmios ainda estão bastante atrativos, especialmente para títulos públicos federais (NTN-B).
É válido mencionar que independente da conjuntura atual ser um bom ponto de entrada, as NTN-Bs são sempre ativos importantes na carteira de qualquer investidor no Brasil. Historicamente, somos um país de inflação elevada e, um ativo que nos traga proteção a esse risco, é essencial para diversificação e retorno das carteiras.
O IMA-B 5+ é um índice da Anbima formado por títulos públicos indexados ao IPCA (NTN-Bs e Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais) com vencimento igual ou acima de cinco anos. O índice é muito utilizado como referência para os investimentos em renda fixa.
Ao olharmos para a rentabilidade nos últimos 10 anos, vemos que, mesmo em períodos de alta volatilidade, o IMA-B 5+ consegue, pelo menos, estar próximo do CDI. Já o retorno anualizado do índice é de 11,65% no período, enquanto do CDI é de 8,67%. Ganhos de dois dígitos com risco governo é uma anomalia do mercado brasileiro e precisamos aproveitar isso. Logo, mantemos uma proteção, com capacidade de ganho real, para um dos maiores vilões estruturais brasileiro: a inflação.
Hoje temos um cenário otimista para a inflação, com a expectativa de que o Banco Central já inicie o corte de juros em agosto. Com a redução das incertezas fiscais mencionadas, acreditamos que o patamar atual dos prêmios deve recuar, permitindo, em um horizonte de médio prazo, a possibilidade de ganho de capital com a venda desses títulos no mercado secundário. Ainda, o cenário hoje oferece um prêmio (o juro real do título) alto, permitindo um bom carrego para o investidor.
Mesmo em um cenário adverso, com choques que levem a inflação a disparar e o BC se ver obrigado a subir novamente a Selic, esses títulos, se carregados até o vencimento, vão continuar protegendo o capital do investidor e trazendo o ganho real acordado.
RENDA VARIÁVEL BRASIL
Na renda variável, a regra de bolso é que a perspectiva de juros para baixo é um bom sinal para os ativos de maior risco. Os motivos são variados: o custo de oportunidade diminui, melhora o endividamento das famílias e empresas, e a expectativa de retomada da atividade econômica impulsiona os lucros.
Como falamos, o mercado antecipa esses movimentos do BC e podemos ver claramente no gráfico abaixo, que o Ibovespa reage de forma rápida a essa perspectiva de cortes.
No último ciclo de alta da bolsa, entre o início da recuperação dos ativos e corte de juros pelo BC de fato, se passaram aproximadamente 9 meses. Essa “primeira pernada” do IBOV resultou em 69% de ganhos, dos 219% de retorno entre janeiro de 2016 e o início da pandemia em março de 2020.
Esse gráfico nos ajuda a entender que essa inversão do ciclo pode ainda estar no começo, olhando para um horizonte de longo prazo. Porém, vemos também que esses movimentos não são sem solavancos e é preciso ter apetite e resiliência. Confira as melhores oportunidades nas nossas carteiras de ações e também nas escolhas do time de fundos.
FUNDOS IMOBILIÁRIOS
A dinâmica no mercado de FIIs é bem parecida com a dos mercados de ações. De forma geral, juros para baixo significam um custo menor de financiamento, o que impulsiona a construção civil e por consequência temos mais emissões de CRIs, fomentando também o ambiente para novas ofertas dos FIIs.
Essa mudança de cenário já se reflete em ganhos de 12% no IFIX desde o fim de março. Vemos que ainda há muitas oportunidades nesse segmento, que podem ser acompanhadas pelas Carteiras de FIIs aqui.
CONCLUSÃO
O início do ciclo de corte de juros pelo BC, que acreditamos ser em agosto, é resultante de uma melhora do cenário macro que já vínhamos antecipando.
É válido destacar que a redução da percepção de risco fiscal trazida pelo Novo Arcabouço, contribuiu para um forte fechamento dos juros futuros (250 bps) nos últimos 3 meses.
Contudo, vemos que os juros reais ainda podem recuar mais, dado que estão próximos dos níveis pré-eleição, com um cenário que acreditamos ser bem menos incerto pela frente.
Com a mudança no ciclo de política monetária, a perspectiva de retorno para as classes de ativos também se altera. Acompanhe o nosso Mapa de Tendências.
Destacamos que os ativos indexados à inflação, inclusive títulos públicos, se tornam uma oportunidade dentro da renda fixa. Garantir um retorno real é interessante no Brasil, onde a inflação é um fantasma. Ao mesmo tempo, em um cenário de fechamento mais forte da curva, acreditamos que o investidor também poderá realizar ganho de capital com uma venda antecipada.
O mercado, no geral, age de forma rápida e já inicia a recuperação antes mesmo do corte efetivo de juros pelo BC. Já estamos observamos ganhos expressivos no IBOV (+21%) e no IFIX (+12%) nos últimos 3 meses.
Vemos que ainda existe espaço para uma valorização maior olhando para um horizonte mais longo. Porém é importante ressaltar que deveremos ter volatilidade e essa recuperação não será linear.
A diversificação contribui para a redução da volatilidade e buscamos, assim, maximizar os retornos para um dado nível de risco. As alocações por classes de ativos e por perfil de investidor com os respectivos produtos podem ser acompanhadas nas nossas Estratégias Mensais.
Este material foi elaborado pela Órama DTVM S.A.. Este material não é uma recomendação e não pode ser considerado como tal. Recomendamos o preenchimento do seu perfil de investidor antes da realização de investimentos, bem como que entre em contato com seu assessor para orientação com base em suas características e objetivos pessoais. Investimentos nos mercados financeiros e de capitais estão sujeitos a riscos de perda superior ao valor total do capital investido. Este material tem propósito meramente informativo. A Órama não se responsabiliza por decisões de investimentos que venham a ser tomadas com base nas informações aqui divulgadas. As informações deste material estão atualizadas até 20/06/2023.